Finanzmärkte im Fokus 3. Quartal 2023

Licht …

Das Quartal hätte kaum besser beginnen können. Nach einem erneuten Rückgang der Verbraucherpreise, vor allem in den USA, wo die Inflationsrate im Juni erstmals seit März 2021 wieder deutlich unter die «4 % Marke» fiel, waren die Anleger in Kauflaune. Mit der Erwartung baldiger Zinssenkungen der Notenbanken fanden vor allem risikobehaftete Anlagen wie Technologieaktien ihren Platz auf dem Einkaufszettel der Investoren. Der US-Technologieindex Nasdaq baute seine Gewinne seit Jahresbeginn kontinuierlich aus und erreichte zeitweise sogar Zuwächse von über 40 %.

Hingegen kaum beachtet wurde der US-Dollar, der nach der Veröffentlichung erfreulicher Zahlen zur Teuerung und der damit verbundenen Erwartung eines Endes des Zinserhöhungszyklus regelrecht abstürzte. Mit einem Kurs von knapp über 85 Rappen pro US-Dollar handelte die US-Währung zeitweise auf dem tiefsten Stand seit der Aufhebung der Euro-Kursuntergrenze der Schweizer Nationalbank im Januar 2015.

Die amerikanischen Börsenbarometer wurden von dieser Währungsschwäche begünstigt und setzten ihren Aufwärtstrend fort. So schloss der US-Industrieindex Dow Jones im Juli beispielsweise beeindruckende 13 aufeinanderfolgende Handelstage im Plus – notabene die längste Gewinnserie seit 1987, als der Index sogar 14 aufeinanderfolgende Gewinntage aufwies. Was seinerzeit jedoch rund neun Monate danach passierte, daran mögen sich wohl nur noch die alten Börsenhasen erinnern. Der als «Schwarzer Montag» betitelte 19. Oktober 1987 ging als eine der dunkelsten Stunden in die Geschichte der Finanzmärkte ein. Allein an diesem Tag verlor der Dow Jones unglaubliche 22,6 %. Keine Sorge, eine Wiederholung dieses Ereignisses erachten wir aus heutiger Sicht als äusserst unrealistisch.

Nicht nur in den USA ging es hoch her an den Märkten, auch in der Eurozone erreichte der Aktienmarkt Ende Juli einen neuen Jahreshöchststand. Die heimischen Dividendenpapiere, insbesondere defensive Werte, wie beispielsweise Nestlé oder Roche, entwickelten sich hingegen enttäuschend und verzeichneten kaum Kursgewinne.

… und Schatten

Die anfängliche Euphorie war von kurzer Dauer. Getrieben von steigenden Energiepreisen wurden Bedenken über einen erneuten Anstieg der Inflation sowie weiteren Leitzinserhöhungen laut. Besonders der Ölpreis verzeichnete einen markanten Anstieg, nachdem die wichtigsten Ölförderländer wiederholt angekündigt hatten, die Fördermenge zu reduzieren. Die zu Quartalsbeginn bei 70 US-Dollar pro Fass gehandelte Ölpreissorte West Texas Intermediate (WTI) stieg während des Quartals um 30 % auf über 90 US-Dollar an (Abb. 1). Der sich im laufenden Jahr positiv auf die Teuerung auswirkende Basiseffekt verpuffte zusehends und führte in den USA letztendlich zu einem Anstieg der Verbraucherpreise in den Monaten Juli und August. Immerhin zeigte sich die Kerninflation, die um Energie- und Nahrungsmittelpreise bereinigt wird, weiterhin rückläufig.

Mit den wiederkehrenden Inflationsängsten schossen auch die Zinsen weiter nach oben. Am ausgeprägtesten in den USA, wo die Renditen für 10-jährige Staatsanleihen auf den höchsten Stand seit 16 Jahren kletterten. Dieser Zinsanstieg führte einerseits zu starken Kurseinbrüchen von in US-Dollar gehandelten Obligationen und andererseits zu einer Aufwertung der US-Währung, die sich gegen Ende des Quartals doch deutlich von den Tiefstständen erholte. Deutlich weniger ausgeprägt waren die Verluste von europäischen Zinspapieren, deren Renditen in geringerem Ausmass anstiegen.

Auch bei den Dividendenpapieren war mit den Kursgewinnen erstmals Schluss. Angesichts der steigenden Zinsen fielen die Kurse in den traditionell schwächeren Börsenmonaten unter die Niveaus zu Quartalsbeginn.

Die Währungshüter liessen sich derweil nicht von ihrem Pfad abbringen. In der Eurozone, wo die Inflation immer noch über 5 % verharrt, erhöhte die Europäische Zentralbank die Zinsen in zwei Schritten um jeweils 0,25 %. Nach einer Zinspause im Juni erhöhte auch die US-Notenbank Federal Reserve den Leitzins im Juli um einen Viertelprozentpunkt, gefolgt von einer erneuten Zinspause im September. Einzig die hiesige Notenbank liess den Leitzins überraschend unangetastet und sorgte so für eine leichte Abwertung des Schweizer Frankens zum Quartalsende. Bei einer aktuellen Inflationsrate von 1,6 % ist dieser Entscheid durchaus nachvollziehbar.

Abb. 1: Kursentwicklung Ölpreis (WTI) in USD seit Anfang 2022

Ausblick und Portfoliopositionierung

Die Sorge vor einer möglichen zweiten Inflationswelle wird die Finanzmärkte in den kommenden Monaten weiterhin beschäftigen. Insbesondere mit dem Einzug der kälteren Jahreszeit könnte der Aufwärtsdruck auf die Energiepreise weiter zunehmen. Allerdings gehen wir nicht davon aus, dass die Inflation erneut ausser Kontrolle geraten wird. Einerseits wirken die vorderhand hochbleibenden Zinsen weiterhin inflationsdämpfend und andererseits ist der Preisauftrieb bei den Rohstoffen lediglich auf den Energiesektor beschränkt. Die Preise anderer Rohstoffe, wie Metalle oder Agrargüter, entwickelten sich mehrheitlich stabil. Weiter lässt das aktuell immer noch stabile Wirtschaftsumfeld, insbesondere in den USA, auch noch ein bis zwei weitere Zinserhöhungen zu. Diesbezüglich weniger Spielraum besteht in der Eurozone, wo einige Länder bereits in eine leichte Rezession abdriften, was wiederum die Inflationsraten drosseln wird.

Vor diesem Hintergrund gehen wir davon aus, dass die ersten Zinssenkungen frühestens Mitte des kommenden Jahres erfolgen werden. Entsprechend bleiben wir bei Aktien wie auch bei Obligationen vorsichtig positioniert und halten an der erhöhten Liquiditätsquote fest. Unsere defensivere Ausrichtung bei Aktien zeigt sich in einem Übergewicht von inländischen Aktien zu Lasten amerikanischer Titel. Im Bereich der festverzinslichen Anlagen bleiben wir sowohl in Schweizer Franken als auch in Fremdwährungsobligationen nach wie vor untergewichtet. Darüber hinaus haben wir die jüngste Aufwärtsbewegung des US-Dollars zum Quartalsende genutzt, um unsere Positionen in ausländischen Devisen weiter zu reduzieren.

Im gegenwärtig herausfordernden Zinsumfeld bevorzugen wir in unseren Portfolios Anlagen mit geringerer Zinssensitivität. In dieser Kategorie halten wir Anteile an Mikrofinanzfonds und investieren in versicherungsbasierte Anleihen, die derzeit von rekordhohen Risikoprämien profitieren.

Abb. 2: Wertveränderungen 01.01.2023 - 30.09.2023

Die Bedeutung der Leitzinsen in der Geldpolitik

Während im Jahr 2022 die durch den Krieg in der Ukraine ausgelösten Turbulenzen den Begriff «Strommangellage» zum Wort des Jahres in der deutschsprachigen Schweiz machten, steht bereits ein potenzieller Kandidat für die kommende Wahl in den Startlöchern. An den Finanzmärkten dominieren derzeit die Leitzinsen der Zentralbanken die Schlagzeilen.

Auf die Frage, was der Leitzins sei, lässt sich leider keine einheitliche Antwort geben. Jeder Währungsraum versteht unter diesem Begriff etwas anderes. So wird in der Schweiz darunter die Verzinsung der flüssigen Mittel von Banken bei der Schweizerischen Nationalbank (SNB) verstanden. In den Vereinigten Staaten hingegen ist damit der Zinssatz für zur Verfügung gestellte liquide Mittel der amerikanischen Zentralbank Federal Reserve System (Fed) gemeint. Trotz diesen unterschiedlichen Bedeutungen geht es schlussendlich um dasselbe. Banken legen überschüssige Liquidität bei der Zentralbank an oder nehmen Kredite zum Leitzinssatz auf.

 Die Leitzinsen dienen den Geschäftsbanken als Basis für deren Kreditvergabe. Steigen nun die Leitzinsen bedeutet dies auch höhere Kreditzinsen, was die Kreditvergabe einschränkt. Durch diesen Mechanismus sorgen die Zentralbanken dafür, dass ihre Geldpolitik im Wirtschaftssystem ankommt. In der Schweiz hat die SNB durch die Bundesverfassung den Auftrag, für eine angemessene Geldpolitik zu sorgen, wobei das oberste Credo die Preisstabilität ist. Die SNB definiert Preisstabilität als einen Anstieg des Landesindexes der Konsumentenpreise (LIK) von weniger als 2 % pro Jahr. Somit spielen insbesondere Inflationsaussichten eine gewichtige Rolle bei der Beurteilung der geldpolitischen Lage der Schweiz.

Dieser Umstand wird auch in der Abbildung 3 erkennbar. Infolge der Corona-Pandemie und der damit verbundenen ultraexpansiven Geldpolitik begannen ab Juni 2020 gemessen am LIK die Preise zu steigen. Zwei Jahre später betrug die Inflation rund 3,5 %, die Preisstabilität war somit nicht mehr gewährleistet. Demzufolge wurde die SNB aktiv und erhöhte bis Ende 2022 den Leitzins in mehreren Schritten auf 1 %. Dadurch wird mehr gespart und weniger konsumiert, was das Wirtschaftswachstum und zugleich die Inflation dämpft. In der Folge wurden weitere Zinsschritte beschlossen, so dass sich der aktuelle SNB-Leitzins auf 1,75 % beläuft.

Abb. 3: Schweizer Leitzins und Inflation (01.01.2007 - 30.09.2023)

Neuartige Medikamente zum Abnehmen – auch Schweizer Nebenwerte profitieren

Die Schlagzeilen in der Pharmaindustrie gehören derzeit der dänischen Novo Nordisk und der amerikanischen Eli Lilly. So ist Novo Nordisk nach Marktkapitalisierung zur wertvollsten Firma Europas aufgestiegen. Der Grund für die Euphorie liegt im Umstand, dass beide Gesellschaften neuartige Medikamente gegen Fettleibigkeit lanciert haben oder lancieren werden, die laut bisher durchgeführten Studien einen Gewichtsverlust um 15 % bis 23 % versprechen.

Übergewicht (definiert anhand des Body Mass Index BMI > 25) ist in vielen westlichen Ländern weit verbreitet. Zum Beispiel gelten in den USA 75 % der Bevölkerung als übergewichtig; weltweit sind es mehr als 1,2 Milliarden Menschen. Stärkeres Übergewicht, auch Adipositas genannt (BMI > 30), geht oft einher mit weiteren Krankheiten, wie Herz- und Lebererkrankungen, und verursacht hohe Kosten für die Gesundheitssysteme.

Die Euphorie an den Aktienmärkten beruht auf Marktstudien, die für diese Medikamentenklasse eine Marktgrösse von zirka USD 75 Milliarden im Jahr 2026 vorhersagen. Ob dies so schnell erreicht werden kann, hängt im Wesentlichen davon ab, ob die Versicherungen willens sind, die Kosten der Therapie flächendeckend zu übernehmen (CHF 3'000 bis CHF 7'000 pro Patient und Jahr). Bewahrheiten sich die Studien bezüglich Marktgrösse, gehören neben den Pharmagesellschaften auch viele Schweizer Nebenwerte wie Bachem, PolyPeptide, Ypsomed, Medmix, Dätwyler sowie SKAN zu den Profiteuren.

Die neuen Medikamente basieren auf Peptiden, wie dem «Glucagon-like Peptide-1», das der Produktklasse auch den Übernahmen «GLP-1» gab. Führend in der Herstellung der Peptide sind Bachem und PolyPeptide mit globalen Marktanteilen von zirka 35 % respektive 20 %. Beide Gesellschaften dürften an der Herstellung von Zwischenprodukten für Eli Lilly beteiligt sein. Im Fall von Bachem auch für Novo Nordisk. Um die stark wachsende Nachfrage nach Peptiden befriedigen zu können, erweitert Bachem derzeit die Produktionskapazitäten massiv. Dies erfordert hohe Investitionen, wird aber den Gruppenumsatz bis 2026 verdoppeln und bis 2030 wohl verdreifachen.

Da diese Medikamente mehrheitlich flüssig verabreicht werden, braucht es auch die nötigen Injektionssysteme. Ypsomed aus Burgdorf ist führend in der Herstellung von Injektionssystemen und konnte kürzlich einen Grossauftrag von Novo Nordisk vermelden. Dieser dürfte bis 2031 rund CHF 500 Millionen zusätzlichen Umsatz generieren. Die Gesellschaft profitiert generell vom Trend, dass neuartige Medikamente vermehrt injektiert werden. Dasselbe gilt für Medmix, die im Bereich «Drug Delivery» bis 2028 CHF 100 Millionen GLP-1-Umsatz dazu gewinnen könnte, was 20 % des aktuellen Umsatzes entspricht.

Die Firma Dätwyler wiederum produziert in ihrem Segment «Healthcare Solutions» Polymer-basierte Dichtungen und Stopfen für Spritzen. Die Gesellschaft ist die globale Nummer zwei mit einem Markanteil von rund 25 %. Auch hier könnte GLP-1 ein zusätzliches Umsatzvolumen von CHF 100 Millionen oder rund 8 % des Gruppenumsatzes generieren.

SKAN ist global führend in der Herstellung von hochwertigen Isolatoren für die aseptische Produktion und Abfüllung von biopharmazeutischen Wirkstoffen. Der Trend zu injektierbaren Medikamenten ist ein genereller Treiber für Isolatoren. Der Ausbau von GLP-1 Produktionskapazitäten dürfte die Nachfrage nach aseptischen Produktionskapazitäten noch verstärken.

Unsere beiden GR Aktienfonds sind derzeit bei mehreren der genannten Nebenwerte investiert und werden somit bei einem Erfolg dieser neuartigen Medikamente mitpartizipieren.

GR Aktienfonds verfügen über ein vorteilhaftes Risiko-Return-Profil und liegen auch im bisherigen Jahresverlauf wiederum über ihrer jeweiligen Benchmark.

Abb. 4: Entwicklung ausgewählter Schweizer Nebenwerte über 2 Jahre (Basis 100)

Der Fonds GR Aktien Schweiz eignet sich für Anleger, die primär in grosskapitalisierte Werte (Large Caps) investieren sowie die Chancen der besten Small- und Mid-Caps-Ideen nutzen möchten. Der Fonds investiert in Gesellschaften, die im SPI Index enthalten sind.

Der GR Aktien Schweiz Small & Mid Caps investiert in kleinere und mittelgrosse Gesellschaften, die im SPI Extra Index enthalten sind.